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本港台开奖现场直播118kj反向收购中的壳公司选择原则和标准解析
发布时间:2019-10-15        浏览次数:        

  壳公司的选取是买壳上市的第一步,是至关重要的一环,目标公司选择的正确与否,将直接关系到买壳交易是否能够取得最后成功。

  从本质上看,任何一个公司都是一个“壳”,只有在上市公司成为稀缺资源时,壳公司才具有价值。上市公司成为“买壳借壳”上市目标,主要考虑的因素有“买壳借壳”的成本、可操作性,以及能否实现在证券市场上直接筹集资金等。据此,考虑上市公司是否易成为收购兼并对象,成为“买壳借壳”目标公司,通常通过下列因素来判断:

  由于中国上市公司股本结构的特殊性,上市公司股本结构中设有国家股、法人股、社会公众股(流通股)、外资股(B股或H股)。其中国家股、法人股目前是不能上市流通的。有的上市公司股本结构中所有股票均为流通股(即所谓的全流通股),有的上市公司设有外资股,而大部分上市公司设有比例大小不等的国家股或法人股。

  不同的股本结构将制约着买壳交易成功与否。一般来说,对于流通股在总股本中占有绝对比例的上市公司,分散的股权结构,将使收购转让较为方便,因此,在这种情况下,股权结构分散的上市公司易成为壳公司目标。对于流通股在总股本中不占有绝对比例的上市公司,若国家股或法人股相对集中的话,股权的大宗转让较容易实现。

  因此,在绝对控股方愿意出让的前提下,股权相对集中的上市公司易成为壳公司目标。在政府行为下的实际操作中,股权协议转让已成为买壳交易的主要方式。股本规模大小,一定程度反映了买壳成本规模大小,过大的股本规模有可能使收购公司因收购成本过大而难以完成最终收购目标。

  因此,股本规模越小的上市公司越易成为壳公司。1998年市场对股本规模较小的上市公司的炒作,已经说明了投资者对这类公司购并交易的预期。

  股票市场价格的高低直接关系到买壳方收购成本大小。对于通过二级市场买入壳公司一定比例流通股,从而达到对壳公司收购的操作,股票价格越低其收购成本就越小。本港台开奖现场直播118kj

  对于通过对壳公司的国家股或法人股股权协议转让方式进行收购的,协议转让价格确定的主要参考依据之一也是上市公司股票目前的市场价格情况,股票市场价格低对收购方越有利。因此,股票市场价格越低的上市公司易成为买壳的对象,即成为壳公司目标。

  上市公司经营业务情况对上市公司收购兼并具有一定的参考意义,一般经营业务比较单一、产品重复,缺乏规模经济效益和新的利润增长点的上市公司、夕阳产业、根据规划将列入淘汰压缩行业的上市公司较易成为壳公司目标。通过壳的转让,实现壳公司产业产品结构的优化调整。

  应注意的是,对纺织行业购并所享有的重组后一年净资产收益率达到10%即可享有配股权并且可以突破30%限制的优惠政策,已经成为买壳方选择的重要因素。同时,一些作为地方经济融资窗口的缺乏鲜明主营业务的综合类企业,在区域经济渐处劣势,产业结构调整使行政权对企业赢利能力的保障渐弱时,即形成对能持续成长的利润点的需求。

  这些企业一般净资产收益率都保持在10%以上,属于优质壳资源,又由于其综合性概念,易于同其他产业结合,也应作为选择的重要依据。

  经营业绩好坏一定程度上反映了公司经营管理能力与水平的高低。经营业绩比较差,在同行业中缺乏竞争能力,位于中下游水平的上市公司,往往成为上市公司买壳的目标。

  如果用上市公司近两年每股收益大小来衡量上市公司业绩好坏,每股收益低的上市公司易成为壳公司目标,但经营业绩过份差(如亏损严重)的上市公司,由于买壳后,买方可能要承担过重的债务负担,而使买方对其收购热情降低。但是若该公司属于政府重点保护扶持对象的话,在收购中可能享受税收、融资及债务处理的优惠,则应另当别论。

  上市公司财务状况是买壳交易中需要考虑的一个相当重要的因素,壳公司财务结构情况如何,是直接关系到交易能否获得成功的一个重要因素。一般来说,财务结构状况好的上市公司不易成为买壳的对象,而财务结构状况过份差的上市公司对于买壳方来说,可能因收购后资产重组所需代价过大而失去收购意义。

  因此,财务结构状况一般的上市公司成为壳公司目标的可能性最大,两头可能性较小。财务结构状况好坏通常可用负债比率、每股净资产,以及净资产收益率大小来衡量,负债比率、每股净资产以及净资产收益率适中的上市公司,易成为壳公司目标。

  企业资产质量包括企业知名度、人力资源、技术含量以及主营业务利润比重。由于买壳上市更看重的是“壳”公司的上市公司资格,而非壳公司有形资产,收购方在对收购目标公司收购后,一般会出售变现原有公司资产。因此,资产质量一般,专业化程度不高的公司,其资产变现相对方便,易成为壳公司目标。

  主营业务利润或利润总额增长率、产品的年销售收入增长率大小,一定程度上反映了公司成长性高低。成长性好的上市公司一般不会轻易成为购买对象,只有那些增长率较长时期徘徊不前(主营业务利润增长率或利润总额增长幅度在±5%左右)的上市公司,易成为壳公司目标。

  此外,子公司和母公司分别上市的企业,由于同证监会1998年8月出台的禁止新上市公司分拆上市的意见相左,财务上的规范难以实现,又是中小盘次新股,也具壳公司特性。同时,1998年配股和转配股比例较大的企业也极具成为壳公司的可能。

  在今年中期的配股中由于许多小股东自动放弃配股权,使很多配承销商成为上市公司的第一大股东,未来这必将成为这部分股权转让的直接理由。

  3、股本结构主要分析:公司股权结构较分散,相对控股公司的股权占总股本比例较小,最好在5%以内;国有股、法人股占的股权占绝大多数,股权相对集中;公司总股本在5000万至7000万股之间;控股股东是否愿意出让,壳公司的总股本情况;

  (4)每股净资产在2.00元以上净资产收益率在10%以上最好理想的购并目标:

  8、股价:一般指该股市场的均价,市场价太高对收购方不利,一般最好在10元15元左右。

  壳公司价格的确定,主要是指通过对壳公司全部或部分被转让资产的真实价值进行评估,从而确定公平合理的转让价格。“壳公司”价格的确定是买壳交易中的关键一环和核心问题。壳公司转让价格根本上取决于买卖双方对公司真实价值的判断,同时还取决于壳公司相对对方价值的判断。

  一般买卖双方均会选择对自己有利的资产价值评估方法,在此基础上综合考虑多种财务、经营和交易因素,通过协商谈判产生最终转让价格。鉴于壳公司自身的特点,一般它在买壳交易中并不具备谈判优势,因而,买壳方往往在壳公司定价中起主要作用。对于买壳方来说,可接受的价格标准是:买壳交易总收益大于总成本。

  交易成本:主要来自收购成本,包括为收购壳公司而向壳公司支付的现金、股票、注入的资产,债务转移带来的财务支出等。

  壳公司价格的确定是一项非常复杂的专业性事务,必须依靠会计师事务所等专门机构对目标公司的有形资产和无形资产进行详细的科学分析和评审,才能最终确立。由于评估人员对目标公司的不同理解,以及各自不同的经验,形成了许多评估方式,每一种方式都适用于不同的情况。

  “股权平等、同股同利、利益共享、风险共担”一直是股份制改造最基本的准则。实际上一个公司的股票,由于股票持有者股权地位的不同以及信息的不对称,同股同权同价极难实现。以下三种相对的价值层次决定了同一公司相同股票的三种价格。即:

  投资这些股票的目的仅仅是为了享受其分红,其持股者只能采取用脚投票的方式来表示自己对公司经营的满意度,对公司实际的经营不能施加任何的影响,其价格单纯是其对应的投资价值或企业价值的表现。

  持有一家公司20%-50%的股票,持有者一般可以进入公司董事会,甚至参与企业经营管理,对企业的经营管理施加自身的影响,使企业的经营行为向有利于自身的方向倾斜,所以这部分股份的价值应该比处于第一价值层次的股票为高,高出的这部分价值我们可以称之为影响溢价。

  当一家公司持有另一家公司50%以上的股份时,它有权改变这家公司的政策,包括公司的名称、注册地、资产结构、发展战略、经营方针、合作伙伴、采购对象或销售渠道等,从而获得投资收益以外的许多东西。所以,这个层次的股票每股价格将超过处于第一、二层次的股票每股价格,我们将高出第一、二价值层次的部分称为控制溢价。自然,控制溢价要高于影响溢价。

  所以,“壳”的价值P1应该等于控制权所对应的企业价值V1与控制溢价C之和,即P1=V1+C。也就是说从卖“壳”方的角度出发,他能够接受的最低价格绝对不会低于企业的内在价值。由于股票价值层次的存在,持股的边际价值不断增长,购股的边际成本也不断增加。

  当然,以上比例并不绝对,对于一家股权分散的公司来说,有时持有较低比例的股份也一样能够达到控制该公司的效果。

  由于存在控制溢价,所以在对二级市场股票全部公开上市公司的购买中,其估价一般比公开市场估价要高(这种情况在境外成熟市场中表现得非常突出),特别是在资产管理不善或随着收购价值增高的情况下。

  一般来说,对于股票全部公开上市公司的股东,股票的市场价格是其所持股票最直接的价值表现,这就要求收购方提出的收购价格必须高于目标公司的现行市价,否则,股东宁愿将股票以现行市价抛出也不会出售给收购方。

  企业价值有多种表现形式和相应的估算方法。在企业收购中,企业价值的估算主要有通过以下几种途径:

  上市公司定期公布的资产负债表最能反映公司在某一特定试点的价值状况,提示企业所掌握的资源、所负担的债务及所有者在企业中的权益。因此资产负债表上各项目的净值,即为公司的帐面价值,通过审查这些项目的净值,可为估算公司真实价值提供依据。

  一般的通过净资产法收购上市公司,买方公司在收购前要聘请注册会计师,审查目标公司提供的资产负债表的真实性。一方面,要根据企业固定资产的市价和折旧、企业经营中的债权可靠性、存货、有价证券的变动来调整企业资产负债表中的资本项目。另一方面,对企业的负债项目中也要详细列其明细科目,以供核查和调整,只有如此,才能估算出目标公司的真实价值。

  在我国,通过净资产法评估企业购买价格已经成为买壳上市中最常用的定价方法。主要原因可能有两点:

  一是卖“壳”方认为公司的资产中有大量低效甚至无效资产存在,按帐面价值确定公司的价值,其实是高估了;而对买“壳”方来说,“壳”公司的资产低效或者无效是资产结构不合理造成的,通过自己的重组可能发生巨大的变化。

  但是,其缺点是不能把上市公司的潜在盈利能力、目前公司是否陷入流动性危机等问题体现出来,只是一种最原始的企业定价模式。

  市盈率反映的是投资者将为公司的盈利能力支付多少资金。市盈率越高,说明投资者对该上市公司的前景抱乐观态度,在我国,市盈率法一般是按各部门、[2019-10-06]www.23460.com也不是一朝一夕的。行业计算平均比率,作为对比标准。

  在实际动作当中,市盈率的计算通常还包括收购双方对未来收益能力的判断,在分析整个市场和所处行业平均市盈率的基础上,收益能力较强则意味着较高的市盈率。

  市盈率法基本反映一家企业的发展前景,是目前证券市场中对该上市公司的公允价格,是最市场化、最合理的方式。采用这种方式估算企业价值的基本要求就是上市公司的所有股份都能够流通。

  但是这种情况在我国目前的上市公司中尚不存在,我国上市公司国家股、法人股均不能流通,而且由于中国股市的初生性,使得股票价格甚至也不能反映流通股的真实价值。在我国目前市场操纵行为较为普遍的情况下,同国际市场相比,我国市场中平均市盈率高估倾向明显,对平均市盈率水平认同上的差别将是市盈率法难以广泛应用的关键,这也是为什么迄今市盈率法在我国买壳上市中仅有恒通收购棱光这一例的原因。

  随着我国证券市场走向成熟,企业股票在二级市场的价格高低可以成为“壳”价格的重要坐标,如果我们假设所有股票间的相对价位都是企业价值相对状况的反映,那么股票价格越高,壳的价格也应当越高。

  和西方国家股市最大的不同点,是我国股票上市过程形成了巨大的卖方市场,大多数公司急于上市的目的,不是为了规范企业经营或管理体制,也不是为了接受广大股东的监督,而主要目的是为了筹集,“资金买壳上市”也充分体现这一特点,因此运用现金流量法更能反映我国交易资产的真实价值。

  现金流量分析法包涵的内容很广泛,既可以配股能力折现,也可以分得的红利或税后利润折现计算现金流量,以确定购买价格是否合适。从国外的购并实例看,对还没有确定目标的购并方来讲,分析具体上市公司的自由现金流量,对选择购并暂时陷入财务困难,而又有盈利能力的“上市公司”具有极大的意义。

  这是因为,一家盈利企业可能因资金周转不灵无法偿还到期贷款面临清算,而一家亏损企业却会因现金流量正常而维持经营,在我国目前销售疲软、部分行业竞争极为激烈的状况下,这一现象更值得重视:即利润的多少不等于现金的多少,企业有经营收益并不说明企业有充足的现金来应付收购者的目光。

  自由现金流量=净利润+折旧和摊销-资本支出-营运资本变动(流动资金-流动负债)-债务本金支付+新增的债务

  在这里公司的经济生命被描述成自由现金的流入和流出,即现金流。在考虑时间和风险因素的基础上将预期的现金流折现,并与投入公司的原始资金作比较,来进行收购决策。

  资本资产定价模型(CAPM模型)是描述上市股票内在的各种证券的风险与收益之间关系的模型,它以资产组合的方式帮助人们有效的持有各种股票,以回避非系统性风险。

  β是指系统性投资风险,通常根据历史数据确定,用来对未来绩效进行评估预测。一旦评估出了β的大小,就可以确定该上市公司所要达到的预期收益率,同我们根据公司并购价格和未来现金流倒推的内部收益率进行比较,当前者大于或等于后者时,就可以认为该买壳定价比较合理。

  该模型在我国应用很少,主要原因是我国没有形成一个有效的证券市场,市场价格不能完全反映上市公司的价格。对证券市场有重要影响的信息不能均衡和对称地传达到投资者那里,因此该方法在我国尚难应用。

  买“壳”企业买壳是为了注入自己的优质资产,达到上市的目的。买壳后通常对壳公司的资产进行清理及出售变现,以便获得大量现金购进自己的优质资产。所以,在壳公司众多并且相互之间公平竞争、待价而沽的情况下,对壳公司的企业价值的估算应该采取企业的清算价值,即企业资产能够在市场上实现的价值。这种估价方式能够有效剔除企业资产中对大量存在的低效甚至无效资产的高估,有利于交易双方合理评价交易底价。

  企业与企业的资产是两个不同的概念,企业是各种生产要素,包括其所拥有的各种资产、公司员工、不同技术系统、管理系统及技能的有机结合的生命体,企业的资产仅仅是企业诸多要素中的一个。

  企业的价值也不等同于企业资产的价值。对企业的广大股东来说,关注核心的问题应该是企业的价值,而不单纯是具体的资产。这就如同汽车所有者,他最关心的不是这辆车每个零部件的性能和值多少钱,关心的是整车的价格及性能。但如果这辆车内部各系统之间已经无法协调运转而将停止行驶,需要转让,对购买者来说,他关心的是有哪些零部件还可能再利用,即买方更关心的是企业的资产的价值。这样,买卖双方在选择估价方式时会产生矛盾,而矛盾的解决更多地取决于交易双方的地位和条件,谈判经验有时候可能比分析技术更为重要。

  由于壳资源的稀缺性,上市公司往往享有非上市公司所没有的特殊权益,这是非上市公司买壳上市的重要收益来源,这些收益包括:

  第二,政府为扶持上市公司而采取的特殊政策,如税收优惠,减轻上市公司债务负担等等;

  第五,无庸讳言,在买壳上市过程中对流通股的炒作也是买壳上市中很大的一块收益来源。

  在大部分买壳上市的案例中,作为目标公司的上市公司通常业绩很差,或亏损严重,买壳方为了达到配股要求,往往需要注入大量的优质资产,使上市公司的净资产收益率连续三年达到10%以上,买壳方要获得配股资金必须至少等到三年以后。

  在这种情况下,买壳方要获得配股资金不仅成本很高,而且时间很长,只有实力雄厚的大公司才会把获得直接融资渠道作为买壳上市的主要目标。

  首先要考虑的是配股资金所投资项目的收益水平,投资项目的收益水平越高,买壳方获得的收益就越大,如果项目的投资收益率很低,低于无风险报酬水平(如银行的同期存款利率水平),那么配股资金的使用是得不偿失的;

  其次是获得外部融资,如银行贷款,企业债券的成本,如果外部融资的成本低于项目收益率,在财务状况允许的情况下,可以考虑采用外部融资。

  但是在我国目前的情况下,大部分企业仍然选择股权融资的方式,主要原因有两个:一是我国企业的负债率很高,大规模举债会恶化企业的财务状况,会对企业经营造成不利影响,而且在我国发行债券审批手续比较烦琐,企业获得债权融资的实际成本很高;二是投资项目可能存在一定风险,采用股权融资能够加强抗风险能力。三是要考虑股权融资的成本,可以用项目投产前上市公司的净资产收益率来衡量。当前净资产收益率越低,配股融资的收益越大。

  在我国目前的情况下,由于债权融资成本很高,而且会恶化上市公司的财务状况,上市公司很少采用债权融资的方式(当然,如果债权融资成本低于上市公司项目投产后的净资产收益率,而且企业财务状况良好,采用债权融资是比较合算的);而采用配股资金时,必须将项目投产后上市公司的预期净资产收益率与上市公司项目投产前的净资产收益率相比较,如果预期的净资产收益率高于上市公司项目投产前的净资产收益率,采用配股资金可以获得较高的收益。

  项目投产后上市公司的净资产收益率×项目投产后买壳方的净资产总额-项目投产前上市公司的净资产收益率×项目投产前买壳方的净资产总额

  当然买壳方采用配股的融资方式并不总是以增加盈利为目标,很多情况下是以增加上市公司的净资产总额或总资产为目标,这样可以迅速扩大生产规模,增加市场占有率。虽然净资产收益率有可能被稀释,但生产规模的扩大和市场占有率的提高可以使上市公司获得规模经济,带来动态收益,有时这种收益是无法在短期内准确估量的。

  当然,必须指出,政府作用的负面效应,如果政府介入过多、过深将会使市场机制发生一定程度的扭曲。

  为了提高资产重组的效率,必须实现政府职能的转换,政府应作为资产重组市场机制的培育者,着重建立与企业重组有关的各项政策体系,使政府推进企业重组的职能集中于引导、指出、规范、监督、调节和服务等方面。即:

  1、政府参与重组必须遵循市场经济规律,必须以优化资源配置、提高企业效率、增强企业竞争力为目的。

  2、完善资产重组的法律体系,这是资产重组由市场实现的前提和保障。由于目前我国有关股权转让、兼并收购、资产置换的法律、法规的滞后,就客观形成对行政的必然依赖。